Jósprofesszor: zombibankok, zombicégek és zombikormányok jönnek

Első. Míg az eszköz- és hitelbuborékok kipukkanására adott tisztán „osztrák” válasz (azaz a megszorítás) depresszióhoz vezet, a QE viszont, amely túl sokáig halaszthatja a magán- és az állami szektor szükséges mérlegalkalmazkodását, zombik egész armadáját teremthetik meg: zombi pénzintézeteket, zombi háztartásokat és cégeket, végül pedig zombi kormányokat. A QE-nek tehát – valahol az „osztrák” és a keynesi szélsőség között – idővel meg kell szűnnie.

Második. Az újra és újra ismétlődő QE egyre kevésbé hatékony, mivel a reálgazdaságba vezető átviteli csatornák elzáródnak. Ha a kötvények hozama már alacsony, akkor a kötvénycsatorna nem működik; ha a bankoknál likviditásbőség van, akkor a hitelcsatorna sem működik. Akik ma hitelt vehetnek fel (a legjobb helyzetben lévő háztartások, illetve vállalatok), azok nem akarnak vagy nincs is szükségük rá, miközben akiknek szükségük lenne hitelre, azok a hitelszűke miatt nem kapnak.

Harmadik. Az árfolyamcsatorna – a lazítás következtében gyengül a deviza – nem hatékony, ha egy időben több jelentős jegybank egyszerre „lazít”. Ebben az esetben ugyanis a QE zéróösszegű játékká válik, hiszen valamennyi deviza nem tudhat egyszerre gyengülni, ahogy egyidejűleg az összes külkereskedelmi mérleg sem javulhat. A végeredmény egy QE háború lehet, a devizaháború közeli rokona.

Negyedik. A fejlett gazdaságokban végrehajtott QE erőteljes tőkeáramlást idézhet elő a feltörekvő piacok irányába, azokat komoly dilemma elé állítva. A sterilizált devizapiaci intervenció magasan tartja a belföldi kamatokat, és erősíti a tőkebeáramlást. A sterilizálatlan intervenció és/vagy a kamatok csökkentése viszont likviditásbőséghez vezet, amely táplálja az inflációt és/vagy eszköz- vagy hitelbuborékot idézhet elő.

Ötödik. A folyamatos QE nemcsak azokban az országokban vezethet eszközbuborékok kialakulásához, amelyekben alkalmazzák, de ott is, ahova a hatás átterjed. Ilyen buborékok létrejöhetnek a tőkepiacon, az ingatlanpiacon (Hongkong, Szingapúr), az árupiacon, a kötvénypiacon (sok szó esik az egyesült államokbeli, a német, az egyesült királyságbeli és a japán buborék növekedéséről) és a hitelpiacon is. A gyenge gazdasági és növekedési fundamentumok indokolttá tehetik a mennyiségi lazítást, de ha a kamatok túl hosszú ideig alacsonyak maradnak, akkor a buborékok kialakulása reális veszélyt jelent. Ez történt 2000 és 2006 között, amikor a Fed a 2001-es recesszió és az azt követő kilábalás idején 1 százalékra vágta és ezen a szinten is tartotta az irányadó kamatot, táplálva ezzel a hitel-, az ingatlan és a subprime-buborékokat.

Hatodik. A QE morális kockázatot idéz elő azzal, hogy gyengíti a kormányok elkötelezettségét a szükséges reformintézkedések mellett.
A költségvetési hiány monetarizálása miatt a fiskális szigor, a tartósan alacsony kamatszint következtében a piaci fegyelem csorbulhat.

Hetedik. A QE-ből nehéz kiszállni. Ha a kivezetés túl lassú vagy túl sokáig húzódik, eszköz- vagy hitelbuborékok alakulhatnak ki. Ha a korábban megvásárolt hosszú lejáratú eszközök eladásával ér véget, akkor a kamatok hirtelen emelkedése megakaszthatja a kilábalást, a hosszú lejáratú kötvények tulajdonosainak pedig komoly veszteséget okoz. Ha pedig a jegybanknál elhelyezett kötelező tartalék után járó kamatot emelik meg, akkor a jegybanki mérlegben keletkezik súlyos veszteség.

Nyolcadik. Ha a reálkamat túlságosan hosszú ideig negatív, akkor a jövedelmek redisztribúciója indulhat meg a hitelezőktől és a megtakarítóktól a hitelt felvevők irányába.

A mérlegalkalmazkodást elősegítő eszköztár (növekedés, megtakarítás, adósság-átstrukturálás, a vagyon megadóztatása) és az adósság monetarizálása (utóbb a magasabb infláció) a legmesszebbmenőkig antidemokratikus, és súlyos károkat okoz a megtakarítóknak és a hitelezőknek, köztük a nyugdíjasoknak és a nyugdíjalapoknak.

Kilencedik. A QE és a többi nemkonvencionális monetáris politikai eszköz súlyos nemszándékolt következményekkel járhat. Az infláció meredeken emelkedhet, a hitelállomány növekedése pedig lassulhat, ha a bankok – a rendkívül alacsony kamatamarzzsal szembesülve – úgy döntenek, hogy az elérhető nyereséghez képest túlságosan nagy a kockázat.

Tizedik. Fennáll a kockázata, hogy a konvencionális monetáris politikához visszavezető út végképp eltűnik. Valóban: több ország felhagy azzal, hogy inflációs célt tűzzön ki, az inflációs várakozások így nem lehetnek lehorgonyzottak. Az Egyesült Államokban a QE1 és a QE2 után a potenciálisan korlátlan, munkanélküliségi célszinthez kötött QE3-at hirdették meg. A tisztviselők már a negatív alapkamat előnyeiről beszélnek, a döntéshozók pedig – mivel a QE hatékonysága csökkent – egy kockázatos hitelenyhítés felé mozdultak el.

A monetáris politika egyre inkább – nem pedig egyre kevésbé – nemkonvencionálissá válik, bizonytalan rövid távú hatásokkal, nem kívánt mellékhatásokkal és hosszú távú következményekkel. Nem kétséges, hogy a QE és más hasonló eszközök rövid távon előnyökkel járnak. De ha túl sokáig alkalmazzák őket, a mellékhatásai súlyosak lehetnek, hosszú távú költségük pedig nagyon magas.

Copyright: Project Syndicate, 2013.
www.project-syndicate.org