Greenspan és a jövőbeli érték

Mi volna a kamat normális szintje? – ez a kérdés foglalkoztatja Alan Greenspan volt amerikai jegybankelnököt, aki a Bloomberg tévének adott interjújában a minap újfent elismerte: érezte, hogy a folyamatok rossz irányba haladnak, de a válság kirobbanásának időpontját nem tudta előre jelezni. Kutatásai később azt bizonyították, hogy azok a tényezők játszottak főszerepet, amelyeket a viselkedéstudomány vizsgál. Tehát hogy mit tekintenek az emberek a normális kamatszintnek, miként ítélik meg ma a jövőbeli értéket. Ez érdekes felvetés akkor, amikor az amerikai jegybank (Fed) arra készül, hogy megemelje a 2008 óta lényegében nulla százalékon álló kamatot. Igaz, minden közleményében sejteni engedi, hogy a kamat hosszú ideig nem kapaszkodik vissza a korábban normálisnak tekintett szintre.

Az amerikai kamat 2006 óta nem emelkedett, és a tízéves ciklus vége felé a piacok idegesek. Abban persze nincs semmi szokatlan, hogy a normalizálódás kezdete kihat az árak széles körére, méghozzá globálisan, a kötvényekre, a részvényekre, a nyersanyagokra, az árfolyamokra. És talán abban sincs semmi különös, hogy a piacok reagálnak a várható fejleményekre. Emlékezetes, hogy amikor bő két éve Ben Bernanke akkori jegybankelnök csak megpendítette, hogy a havi értékpapír-vásárlások összegét esetleg csökkenti a Fed, a jelzálogkamatok megindultak felfelé, s a monetáris feltételek anélkül szigorodtak, hogy a jegybank bármit is lépett volna. Ezért Bernanke egy fél évvel elhalasztotta az eszközvásárlások fokozatos visszametszését.

A helyzet most hasonló. Miközben a munkaerő-piaci helyzet javul, alig érzékelhető inflációs nyomás. A kamatemelési várakozások miatt viszont erős a dollár, s emiatt is egyre olcsóbb az olaj, vagyis az árakat e kettős hatás tovább nyomja lefelé, nem engedi a kívánt szintre emelkedni. Ez megint kivárásra késztetheti a legközelebb szeptemberben ülésező jegybankot. S nyilván belezavar a képbe, hogy Kína csatlakozott a valutaháborúhoz, leértékelte a jüant, mert az export élénkítése révén szeretné ösztönözni a lassuló gazdaságot.

A jövő megítélésének vonatkozásában azonban nem lehet figyelmen kívül hagyni további szempontokat. Az elmúlt tíz évben az alacsony kamat és az olcsó finanszírozás miatt vállalatok és kormányok tömegei adósodtak el. Mint a Financial Times kiszámolta, pusztán az elmúlt három évben évente hatezermilliárd dollár értékben bocsátottak ki kötvényeket világszerte. A kamatok és a hozamcsökkenés folyamata ugyanakkor a nyolcvanas években indult meg, azt követően, hogy Paul Volcker 16 százalékos kamattal győzte le az inflációt. Ha valaki akkor vett kötvényt, évente több mint nyolcszázalékos haszonra tehetett szert. Az új előrejelzések szerint ha elindulnak a kamatok felfelé, az infláció utáni hozam előreláthatólag nem lesz több 0,7 százaléknál.

A Bank of England tanulmánya arra utal, hogy a növekedésre és az inflációra semleges, azaz normális globális reálkamatszint 4,5 százalékponttal került lejjebb harminc év alatt, s egy százalékon maradhat. Ezt azonban sok elemző kétli. A kamat- és hozamcsökkenés fő oka az ázsiai megtakarítások felhalmozódásában keresendő, de abban is, hogy a 19 év alatti és a 65 év feletti eltartottak aránya ötven százalékról 42 százalékra ment le, az aktívak pedig éppen a jövőbeli értékekre tekintettel jórészt a biztos hozadékúnak látszó kötvényekbe fektettek. Most viszont a „baby boom” nemzedéke vonul vissza nagy tömegben, így várhatóan kisebb kereslet lesz kötvényekre, vagyis a hozam és a kamat emelkedhet, amire a biztosítóknak, a nyugdíjalapoknak nagy szükségük lenne.

Ám miközben a Fed és a Bank of England már szigorítana, Kína, Japán és Európa vígan lazít, ezért a globális hatások, kockázatok úgy összekuszálódhatnak, hogy befektető legyen a talpán, aki jelenértéket számít. Mindenesetre Greenspan a jövőt illető érdeklődésre, hogy vajon kilencvenedik születésnapján is teniszezik-e majd márciusban, gondolkodás nélkül igennel felelt.