A 2008-as válságot követően a jegybankok szerte a világon a monetáris kondíciók lazításával igyekezték támogatni a pénzügyi rendszert, serkenteni a növekedést, valamint csökkenteni a deflációs nyomást. A jegybanki alapkamat nulla százalék közelébe csökkentésével a jegybankok kimerítették a monetáris politika konvencionális eszközeit, így a fejlett országok a mennyiségi lazítással (QE) próbálták normalizálni a pénzügyi folyamatokat. Ez csökkenti a kamatokat, amiért a tőke a részvénypiacok felé fordult, így hajtva az árfolyamokat.
A felfújt tőzsdei indexek és a reálkamatok reálgazdasági növekedéstől való tartós elszakadása tőkeallokációs problémákat okozhatnak, ami újabb piaci buborék képződését vetíti előre. Ezért az amerikai Federal Reserve-re egyre nagyobb nyomás helyezkedik, hogy szigorítsa a monetáris kondíciókat, vagyis kezdje meg a kamatemelést. A kamatemelés ugyanakkor komoly problémákat okozhat a feltörekvő országok piacain: 1988 óta először 2015-ben várható tőkekivonás a fejlődő országokból.
Ebben a piaci környezetben a Magyar Nemzeti Bank az önfinanszírozási program meghirdetésével kiszámíthatóbbá, a világpiaci folyamatoktól függetlenebbé teszi a hazai folyamatokat. A jegybank a QE-hez hasonlóan az állampapírpiacok likviditásának növelésével igyekszik enyhíteni a monetáris kondíciókat. Az MNB ezt főleg az eddig nála elhelyezett banki források állampapírpiacra terelésével éri el. Ez abból a szempontból indokolt is, hogy míg a válság előtt a bankrendszer eszközállományának 3-5 százalékát tartotta jegybanki betétben, addig tavaly év végén ez már 16 százalék volt. Összehasonlításként, a bankrendszer aggregált mérlegén belül a vállalati hitelek a korábbi 23 százalékról 17-re, a lakossági hitelek a magas, 23 százalékról 16-ra csökkentek.
Az önfinanszírozási programmal összhangban a jegybank devizakötvény-vásárlási programjának során rövid lejáratú kötvények vásárlásával igyekszik csökkenteni az államadósságot, a külföldi kitettséget, és eliminálja azon hatásokat, amelyek a másodlagos piacon jelentkezhettek volna egy jelentősebb pozíció lezárásakor. A közvetlen külföldi tulajdonban lévő államadósság látványosan, 7 százalékponttal mérséklődött az év eleje óta, de így is 46 százalékát közvetlenül külföldi szereplők birtokolják.
Az állampapírpiacra való kényszerítéssel az MNB a fejlett országokban széles körben alkalmazott mennyiségi lazításnak azon problémáját oldja meg, amely szerint az USA-ban hiába került papíron a gazdasági körforgásba a pénz, annak egy jó része valójában ki sem mozdult Fedből. A magyar program rövid távú hatásaként érzékelhető a külföldi közvetlen adósságállomány csökkenése, amely mérsékli az államháztartás refinanszírozási kockázatait.
Az MNB a feltételes kamatswapügyletekkel tereli a bankokat az állampapírpiacra azáltal, hogy az ott elérhető fix kamatért cserébe változó kamatot fizet. Ez azt jelenti, hogy a piaci kamatcsökkenésnél a jegybanknak nyeresége, kamatemelkedés esetén vesztesége keletkezik. Ezzel tehermentesíti a bankokat a kamatkockázat alól. A piaci és kamatkockázat jegybanki mérlegbe emelése a monetáris lazítás nem konvencionális eszköze, amelyet a fejlett országok jegybankjai is elkerülhetetlenül használnak.
A fejlett országokban tapasztalt lazítástól eltérően a hazai azonban csökkentőleg hat a jegybanki mérlegre, tehát a kamatkockázat emelkedését némileg ellensúlyozza az MNB mérlegének szűkülése. Ugyanakkor ezen kockázat hosszú távra rögzítése a mérlegben komoly terhet jelenthet a jegybank, sőt később akár a költségvetés számára is. Különösen azért, mert a jelenlegi magyar államadósság tulajdonosi átszervezése – a külföldi finanszírozók hazaiakkal helyettesítésére való törekvés – miatt kiáramló jelentős külföldi tőke gyengítőleg hat a forintra. Márpedig a forint gyengülése a jegybank nyereségének fő forrása. A tulajdonosi struktúra változását követően a tőkekiáramlás lassulásával eltűnik a forint gyengülését okozó legfőbb tényező, így már veszteség képződhet a jegybanknál, amelyet egy kamatemelési ciklus során jelentősen emelhet a növekedési hitelprogram, valamint az önfinanszírozási program eszközrendszerén elkönyvelt növekvő veszteség.
Ezen túlmenően a program kockázata, hogy az állampapírpiac, így a költségvetés finanszírozása is nagyrészt a hazai bankrendszerre támaszkodik, ami végső soron kockáztatja a jövőbeli növekedést. Ha ugyanis baj van az állampapírok piacán, akkor baj lehet a bankrendszerben is, és ugyanez visszafelé is igaz. A bankrendszer problémája tehát az államháztartás problémája is lehet, ami veszélyeztetheti a jövőbeli hitelezési folyamatokat. A kormányzat ugyanakkor érdekeltebbé válhat abban, hogy valóságosan rendezze kapcsolatait a bankrendszerrel.
A program meghirdetése és az időközben felszínre került devizakötvény-vásárlási program azonban úgy tűnik, egybeesik Magyarország megmentője, a Templeton magyar pozícióinak csökkentésével. A Templeton kitettségének csökkentése azonban más külföldi befektetőket is arra sarkallhat, hogy átgondolják a magyar befektetéseiket; különösen akkor, ha biztosított, hogy a jegybank közbeavatkozásával a piaci ár torzítása nélkül, tehát a további pozíciók értékének változatlansága mellett zárhatják pozícióikat. Ezáltal növekedhet a nyomás a jegybankon, hogy biztosítsa a másodlagos állampapír piaci likviditást.
A legnagyobb kockázat tehát a jegybank célfüggvénye: az, hogy a jegybank az államháztartás finanszírozhatóságát a törvényben rögzített elsődleges célja, vagyis az árstabilitás elé helyezheti. Valójában ez már nem is kockázat, hanem bizonytalanság, mivel tisztázatlan, hogy mit lép a jegybank, ha ez a két cél ütközik egymással.
Portfóliónk minőségi tartalmat jelent minden olvasó számára. Egyedülálló elérést, országos lefedettséget és változatos megjelenési lehetőséget biztosít. Folyamatosan keressük az új irányokat és fejlődési lehetőségeket. Ez jövőnk záloga.