Az utóbbi hetekben újra a szakmai érdeklődés fókuszába kerültek a Magyar Nemzeti Bank elmúlt három évben indított programjai. A jegybank minden konstruktív elemzést, vitát üdvözöl, a vitákban kikristályosodó, előremutató végkövetkeztetéseket pedig saját munkájába is beépíti. A szakmai közbeszéd kiegyensúlyozottságának védelme ugyanakkor megköveteli, hogy felhívjuk a figyelmet: az értékelések között olyanok is akadnak, amelyek nem a programok egészét és teljességét elemzik, hanem csak egyes elemeket emelnek ki. Ebbe a kategóriába sorolható Várhegyi Évának a Világgazdaság 2016. április 5-i számában megjelent írása is („Veszélyforrás-e az MNB?”), amelyben a Pénzügykutató Zrt. tudományos tanácsadója a nagyobb, rendszerszintű kölcsönhatások figyelembevétele nélkül elemzi a jegybanki programokat. Köznyelvi fordulattal élve: nem látja a fától az erdőt.
Várhegyi Éva kiemelten foglalkozik az MNB önfinanszírozási programjával, illetve a kamatcsereügyletekkel, de következtetéseit kérdésessé teszi, hogy a szerző elmulasztja megemlíteni a program célját. Az MNB 2014 tavaszán azért hirdette meg az önfinanszírozási programot, hogy elősegítse a válság után a magyar gazdaság egyik legjelentősebb problémájának tekintett külső sérülékenység csökkentését. Ugyancsak nem szerepel a cikkben, pedig a valós konklúziók levonásához elengedhetetlen, hogy a nemzetközi értékelések szinte kivétel nélkül elismerik: a program számottevő mértékben hozzájárult a külső sérülékenység csökkenéséhez. A deviza-államadósság aránya historikus minimumszintje felé közeledik, az államadósság finanszírozásában a stabilabb hazai befektetők veszik át a külföldiek szerepét, a forintadósság piacán pedig a hazai bankok lettek a legjelentősebb szereplők. Ugyancsak a program eredményének tekinthető, hogy a hosszabb futamidőkön a magyar állam ma már gyakorlatilag ugyanolyan áron tudja magát finanszírozni, mint a lengyel, miközben egy éve ez a különbség még több mint 1 százalékpont volt. Az önfinanszírozási program tehát hozzájárult ahhoz is, hogy a héten forintforrásokból kerül sor az IMF–EU-hitelcsomag utolsó 1,5 milliárd eurós részletének visszafizetésére.
Ez a piac által is elismert siker nem jött volna létre a bankok fedezeti értékpapír-, illetve kiemelten állampapír-keresletét támogató jegybanki kamatcseretenderek nélkül, amelyeket az MNB tehát nem öncélúan indított el, hanem egy valós és releváns makrogazdasági cél elérése érdekében. Várhegyi Éva a kockázatokról szól, de a jegybanknál jelentkező potenciális költségek mellett elfeledkezik a makrogazdasági hasznokról, a kapcsolódó eredményeket pedig meg sem említi – miközben egy felelős jegybanknak a gazdasági hatások teljességét és egészét látva kell döntéseket hoznia. A „fától nem látott erdő” tipikus megnyilvánulásának tekinthető, hogy a szerző a kockázatok számbavételénél elsiklik afölött, hogy az önfinanszírozási program – a cikkben kicsit lesajnált „mérlegtechnikai” okokból kifolyólag – szűkíti a jegybank mérlegét, ami csökkenti a jegybanki kamatkitettséget, és épp a szerző által amúgy tévesen hiányolt jegybanki rugalmasságot növeli. Az utóbbi két évben a bankok jegybanki betétállománya több mint 2500 milliárd forinttal apadt a jegybanki programoknak is köszönhetően, ami még a jelenlegi alacsony alapkamat mellett is évi több tízmilliárd forintos nagyságrendű megtakarítást jelent.
Nem kérdéses, hogy az MNB számára a legfontosabb feladat a jegybanktörvényben rögzített elsődleges cél, azaz az árstabilitás elérése és fenntartása. Fontos ugyanakkor azt is kiemelni, hogy a jegybanktörvény azt is előírja, hogy ha az elsődleges célt nem veszélyezteti, akkor az MNB-nek kötelessége a kormányzati gazdaságpolitika támogatása. Ehhez illeszkedik az önfinanszírozási program, amely úgy volt képes érdemben csökkenteni a külső sérülékenységet – ami kiemelt kormányzati cél, és a pénzügyi stabilitást is támogatja –, hogy közben a monetáris kondíciók lazítása révén kifejezetten támogatta az inflációs cél elérését.
Az önfinanszírozási program eredményei magukért beszélnek, ugyanakkor a külső sérülékenység és a devizaadósság jelentős mérséklődése miatt a program hatékonysága csökken. A piaci igény a jegybanki kamatcsereügyletekre egyre kisebb, amit jól mutat az elmúlt hónapok tenderein látható csökkenő kereslet, így a fennálló állomány túlnyomó része három-öt év múlva kifuthat, amivel az átvállalt kockázatok eltűnnek, miközben az eredmények velünk maradhatnak.
A fentiekből adódik az is, hogy egy felelős jegybanknak a jegybanktörvényben rögzített célok elsődlegessége mellett figyelemmel kell lennie működésének eredményhatására is, hiszen az a monetáris politika, amely veszteséget generál, terhet rak a költségvetésre. Az önfinanszírozási program és az MNB mérlegét szűkítő egyéb programok – kiemelten a lakossági devizahitelek forintosítása – azonban ezzel az alapelvvel is összhangban vannak, hiszen a likviditás szűkítésével a bankokat fokozottan ösztönzik a jegybanki hiteleszközök igénybevételére. A jegybanktól felvett monetáris politikai célú hitelek – amelyek már most is 400-500 milliárd forintos nagyságrendet tesznek ki – az MNB-nek jelentenek bevételt, ami a mérleg további szűkülésével együtt akár kamatemelés esetén is javítja a jegybanki kamateredményt. A jegybanki programok tehát nem kérdőjelezik meg az inflációs célkövetés hitelességét, és nem korlátozzák a monetáris politika mozgásterét.
Ami a jegybanki alapítványokat illeti, az Alkotmánybíróság múlt heti döntése után egyértelmű a helyzet: a döntést az MNB természetesen tiszteletben tartja, és ennek megfelelően fog eljárni. Fontos ugyanakkor elkülöníteni a jegybanki alapítványoktól a cikkben ezekkel együtt említett MARK Zrt. kérdését – az AB ugyanis nem emelt kifogást az ellen, hogy a MARK Zrt. üzleti titkokkal rendelkezhet, mivel olyan piacon működik, ahol más követeléskezelőkkel versenyez.
Portfóliónk minőségi tartalmat jelent minden olvasó számára. Egyedülálló elérést, országos lefedettséget és változatos megjelenési lehetőséget biztosít. Folyamatosan keressük az új irányokat és fejlődési lehetőségeket. Ez jövőnk záloga.