A forintgyengülés hatásai

Megítélésünk szerint a gyengébb forintárfolyam az export szempontjából csupán elenyésző mértékben jár kedvező hatással. Egyrészt a kivitel 80 százalékának importszükségletei is vannak, másrészt az ország exportpiaci részesedése 2008 óta csökken, főként a feldolgozóipar romló árversenyképessége miatt. Továbbá a kivitel 75 százaléka multinacionális vállalatokhoz kötődik, amelyek a termelés szintjét a globális kereslet alakulásának függvényében határozzák meg.

A devizaadósság mértéke mind a háztartások, mind a vállalkozások, illetve az állami szektor tekintetében is Magyarországon a legmagasabb, ha hazánkat Csehországgal, illetve Lengyelországgal hasonlítjuk össze. Ez a helyzet annak ellenére is fennáll, hogy 2009 óta a magánszektorban jelentős mértékben csökkent a kitettség szintje. Ebből a szempontból érdekesnek tűnhet, hogy a nemrégiben lezajlott konzultációnk során az MNB munkatársai azt az álláspontot képviselték, hogy a gyengébb forintárfolyamnak a gazdasági növekedésre gyakorolt nettó hatása, ha kis mértékben is, de pozitívnak tekinthető. A jegybank érvelése szerint a devizaadósság folyamatban lévő leépítése növelte a bankszektor árfolyamsokkokkal szembeni e llenálló képességét. Az MNB tavaly novemberben készült stressztesztje arra a következtetésre jutott, hogy a nem megfelelő tőkehelyzetben lévő bankok feltőkésítése megoldható lenne még abban az esetben is, ha a 345-ös szintre emelkedne az euró/forint árfolyam, párosulva egy 300 bázispontos hozamemelkedéssel, illetve gazdasági recesszióval. A háztartások és a kkv-k devizaadósságának utóbbi időszakban bekövetkezett csökkenése miatt a jegybank úgy véli, hogy a gyengébb forintárfolyam exportőröket érintő kedvező hatása valamivel meghaladhatja a mérlegben bekövetkező negatív hatásokat.

Azt elismerjük, hogy jelentősen sikerült csökkenteni az ország sérülékenységét néhány területen, de abban kételkedünk, hogy a forint gyengülése kedvezően hatna a GDP növekedésére, ugyanis a devizaadósság szempontjából az ország kitettsége még mindig jelentős. A háztartások GDP-hez viszonyított devizaadósságának mértéke a 2009-ben mért 25 százalékos csúcsról jelentősen csökkent a 2013-as 14,7 százalékos szintre. Ennek egy részét – amely a GDP mintegy 5 százalékának felel meg – a kormány árfolyam-rögzítési programja fedezi átmenetileg, amelynek 2017 júniusi befejeződésével azonban a háztartások majd ismét növekvő adósságteherrel szembesülnek, amely visszavetheti a lakossági fogyasztást. Becslésünk szerint egy 10 százalékos mértékű forintgyengülés 0,5 százalékponttal alacsonyabb háztartási fogyasztást eredményezne.

Annak ismeretében, hogy az államháztartás devizaadósságának mértéke meghaladja a GDP 34 százalékát, a forintgyengülés jelentős hatással van a GDP-hez mért államadósság szintjére, illetve az adósságszolgálat költségére, és így a költségvetési hiány mértékére.

Összességében úgy látjuk, hogy még mindig nagymértékű a magyar gazdaság devizaadósságból eredő kitettségének szintje, így a forintgyengülésnek a gazdasági növekedésre gyakorolt hatásában a mérlegben bekövetkező negatív fejlemények semlegesítik az exportra gyakorolt elenyésző mértékű kedvező hatást. Mindamellett a hazai reálkamatlábak szintje alacsonynak tekinthető a többi feltörekvő piaci gazdasággal összehasonlítva, ami sebezhetővé teszi a forintot a külső feltételek romlása esetén.

Várakozásaink szerint az infláció mértéke a 3 százalékos célszint közelében maradhat azt követően, hogy 2015 végére a rezsicsökkentés hatása kikerül az éves indexből. Az inflációs nyomás alacsony mértékét valószínűsíti, hogy a lakossági fogyasztás még mindig nem ugrott meg jelentős mértékben.

Emiatt nem tűnik úgy, hogy a forint utóbbi időszakban bekövetkezett gyengülése az infláció szempontjából aggasztaná az MNB-t. Az árfolyamváltozásnak az inflációt érintő begyűrűző hatása az 6-8 negyedéves horizonton 20 százalék körül lehet, ami azt jelenti, hogy a 2014 eleje óta bekövetkezett 3 százalék körüli forintárfolyam gyengülés mintegy 0,5-0,6 százalékponttal emelheti az infláció mértékét, azonban a teljes begyűrűző hatás egy évnél is hosszabb ideig eltarthat, ami tompíthatja az éves árindexre gyakorolt hatásokat.

Azt valószínűsítjük, hogy a feltörekvő piacokon folytatódik a tőkekivonás, ami továbbra is nyomás alatt tarthatja a forintot. Ez arra kényszerítheti a jegybankot, hogy tavasszal befejezze kamatcsökkentési sorozatát. A fokozatos kamatemelési ciklus kezdete várhatóan 2014 végére tolódik ki figyelembe véve, hogy az MNB a kamatok minél alacsonyabb szinten tartására törekszik a növekedés élénkítése érdekében, illetve hogy a kedvező inflációs kilátások és a háztartások devizaadósságának csökkenése erősítette a forintgyengülést toleráló jegybanki politikát. Úgy véljük, hogy az alapkamat szintje év végére eléri a 3, 2015 közepére pedig a 4 százalék körüli szintet, miközben az infláció mértéke 2,5-3 százalékra emelkedik.