A jegybanki eszköztár változásaival kapcsolatos múlt heti bejelentések piaci hatásainak elemzése előtt fel kell tenni a kérdést: reális-e az MNB várakozása, miszerint a meghirdetett, illetve javasolt lépésekkel 1000-1500 milliárd forintnyi állampapír-vásárlásra sikerül rávenni a kereskedelmi bankokat?
Szerintem igen, a negatív és pozitív ösztönzők (2 hetes betétállomány fokozatos leépítése, új 3 hónapos irányadó betéti eszköz bevezetése, likviditásfedezeti mutató szigorítása, valamint a banki kötvényvásárlások kamatcsere-eszközzel történő támogatása) megfelelően erősek ahhoz, hogy a kereskedelmi bankok a jelenleg 5000 milliárd forintot meghaladó 2 hetes betétállományuk látható részét hazai állampapírokra cseréljék. Néhány külföldi hátterű banknál gondot jelenthet a magyar állampapírokra vonatkozó limitek emelése, de a tartós hazai piaci jelenlétben gondolkodó pénzintézetek többsége – a tavaly tavasszal meghirdetett első fordulóhoz hasonlóan – várhatóan részt fog venni az akcióban.
Nézzük először a forinthozamokra gyakorolt hatást. Ha a bankok forintkötvény-kereslete emelkedik, könnyen jöhet a következtetés, hogy ez hozamcsökkenést fog eredményezni az állampapírpiacon. Ez azonban nem ennyire egyszerű. Az „önfinanszírozásnak” ugyanis van egy kínálati lába is: az Államadósság Kezelő Központ a lejáró devizaadósságot fokozatosan forintadósságra próbálja cserélni, ami növekvő forintalapú kibocsátást vetít előre. Nem mindegy, hogy a bankok növekvő étvágya és az ÁKK kibocsátási szándékai időben hogyan találkoznak.
Tavaly például az önfinanszírozási koncepció bejelentését követő másfél hónapban a bankok és az akkori 2 hetes jegybanki kötvényből kiszorított intézményi befektetők hirtelen megrohanták a piacot. A keresletbővüléssel kezdetben nem tartott lépést az ÁKK, így az eredmény határozott hozamcsökkenés lett, amit csak a nemzetközi hangulat július eleji elromlása tudott megtörni. Idén is azt látjuk, hogy az MNB által jelentősen megváltoztatott feltételrendszerre az ÁKK egyelőre nem reagál, pontosabban jelzi, hogy nem kíván változtatni a kibocsátási terven. Előfordulhat, hogy a látszólagos „tétlenség” mögött szándékosság van: a kínálati oldal késleltetett alkalmazkodásával a tavalyihoz hasonló helyzet alakulhat ki, amikor a piaci szereplők egymás orra elől próbálják elkapkodni az állampapírokat.
A kötvénypiaci hatás szempontjából figyelembe kell venni a lejárati szerkezetet is. Az ÁKK-nak a csökkenő devizasúly mellett az is célja, hogy lehetőség szerint minél hosszabb legyen az adósság átlagos hátralévő futamideje. Emiatt az állam szempontjából a hosszú, 10-15 éves forintkötvények kibocsátása élvezne prioritást a rövidebbekkel szemben. A jelenlegi jegybanki ösztönzők azonban csak a 3-5 éves futamidőig bezárólag tekinthetők erősnek, ami egyébként a kereskedelmi bankok számára is vállalható időtáv. Míg a rövid futamidőknél egyértelműnek tűnik a hozamleszorító-hatás, addig a hozamgörbe távolabbi pontjain jórészt azon múlhat az eredmény, hogy az ÁKK mennyire „erőlteti” a hosszú papírok kibocsátását.
Szintén nem mellékes, hogy mit lépnek a külföldi befektetők. Hónapok óta tapasztaljuk – és ez immár az ÁKK statisztikáin is látszik –, hogy a külföldi szereplők egy része megkezdte a forintkötvény-állományának leépítését. A külföldiek kezében lévő kötvényállomány 2010-2012 között tapasztalt nagy felfutása után a nagyobb szereplők számára a jelenlegi hozamszintek jelentős profitrealizálására adnának esélyt.
A nagybefektetők számára azonban a „kiszállás” bonyolult művelet, mert az ő tételeik jóval nagyobbak, mint amennyit a piac normális körülmények között fel tudna szívni. Gyakorlatilag két lehetőségük marad: vagy kivárják a lejáratokat (ami nagyon elnyújtja a folyamatot), vagy „bejelentkeznek” a kibocsátónál, hogy biztosítson számukra kiszállási lehetőséget. Az MNB önfinanszírozási programjának folytatása az ÁKK együttműködésével kiváló alkalmat adhat a külföldi játékosok rendezett formában történő távozására.
A külföldiek által tartott forintpapírok csereaukciókon keresztül juthatnak el a hazai bankokhoz, a devizakötvényeiket pedig az ÁKK esetleges visszavásárlási aukciói „szívhatják fel”, amihez a jegybank szívesen biztosít devizát. Ha lesz ilyen kiszállási lehetőség, és ezzel élnek a külföldiek, az makroszinten csökkenti a sérülékenységet (hiszen a külföldiek által tartott forintkötvények is részei a külső adósságnak), ugyanakkor a kínálatuk fékezheti a banki kereslettől várt hozamleszorító hatást. Persze azt sem hagyhatjuk ki, hogy a hazai kötvényhozamokat jelentős részben a nemzetközi folyamatok mozgatják. Ennek jó példája, hogy az MNB bejelentésekor vérfürdőhöz közeli állapot uralkodott a globális kötvénypiacokon, aminek fényében a hazai kötvények múlt heti viszonylagos stabilitása kitűnő teljesítménynek tűnt.
A forintra gyakorolt hatás is összetett. A rövid hozamok csökkenése miatt a forint kamatelőnye tovább olvad a többi devizához képest, ami gyengítheti az árfolyamot. Ha a külföldi befektetők kiszállási lehetőséget láthatnak a programban, akkor várhatóan a kötvényekért kapott forintjuktól is szabadulni szeretnének, ami – hacsak a jegybank nem ad nekik devizát a saját tartalékából – gyengítheti az árfolyamot.
A bejelentéseknek vannak ugyanakkor forintot támogató hatásai is: a makroszintű kockázatok csökkenése (alacsonyabb bruttó külső adósság és az államadósság stabilabb finanszírozási szerkezete), valamint a felminősítés esélyeinek javulása feltételezhetőleg javítja a hazai eszközök befektetői megítélését. Összességében az akcióterv jelentős hatással lehet a piaci folyamatokra. A rövidebb állampapírok esetében megalapozottnak tűnik az újabb hozamcsökkenési forduló, a hosszabb kötvények és a forint szempontjából azonban a piac többi szereplőjének viselkedésétől függ az eredmény.
Portfóliónk minőségi tartalmat jelent minden olvasó számára. Egyedülálló elérést, országos lefedettséget és változatos megjelenési lehetőséget biztosít. Folyamatosan keressük az új irányokat és fejlődési lehetőségeket. Ez jövőnk záloga.