A negatív kamatok hamis ígérete
John Maynard Keynes életrajzírójaként és híveként néha megkérdezik tőlem: „Mit gondolna Keynes a negatív kamatokról?” Jó a kérdés, ami Keynes az Általános elmélet című könyvének egyik szakaszát juttatja eszembe, amelyben azt írja, ha a kormányzat semmi észszerűt nem tud kitalálni a munkanélküliség csökkentésére, akkor még az is több a semminél, ha bankjegyekkel teletömött palackokat ásatna el a földbe, majd azokat újból kiásatná. Feltehetően ugyanezt mondta volna a negatív kamatokról is: ez egy olyan kétségbeesett intézkedés, amelyet azon kormányzatok tesznek, amelyek semmi mást nem tudnak kitalálni.
A negatív kamatok alkalmazása egyszerűen a legújabb eredménytelen kísérlet a gazdaságok monetáris intézkedésekkel történő élénkítésére a 2008-as globális pénzügyi válság óta. Amikor a kamatok rekordalacsony szintre csökkentése nem élénkítette a gazdaságot, akkor a központi bankok az úgynevezett mennyiségi lazítás eszközéhez nyúltak: likviditást injekcióztak a gazdaságaikba a hosszú távú állampapírok és egyéb kötvények vásárlásával. Ez valamennyire segített, a kötvénykibocsátók azonban legtöbbször csak ültek a pénzen ahelyett, hogy elköltötték volna, vagy beruházásokba fekették volna.
A dán, a svéd, a svájci, a japán jegybank és az Európai Központi Bank (EKB) nyúlt a negatív kamatok eszközéhez, az amerikai Federal Reserve és az angol jegybank pedig csábítást érez az intézkedés iránt. A „negatív kamatok” olyan kifejezés, amelyet láthatóan arra találtak ki, hogy összezavarjanak mindenkit a szakértőkön kívül. A központi bankok valójában megadóztatják a kereskedelmi bankok náluk elhelyezett „többlet”-tartalékait ahelyett, hogy kamatot fizetnének utánuk. Ezzel akarják rávenni a bankokat, hogy növeljék a hitelezési a beruházási tevékenységüket. Az intézkedés feladata, hogy összhangba hozza a piaci kamatokat a várható nyereséggel. Ez az elképzelés Knut Wicksell svéd közgazdásztól származik. A probléma az, hogy amíg mostanáig úgy gondolták, hogy a nominális kamat nem eshet zéró alá, egy befektetőnek egy új beruházással szemben elvárt nyereségrátája könnyen zéróra vagy annál alacsonyabb szintre eshet, ha az aggreált kereslet a mélyben van.
A negatív kamatok alkalmazása a legújabb kísérlet arra, hogy felszámolja a hitelezés és a hitelfelvétel ösztönzői közötti nem megfelelő kapcsolatot. Annak a helyzetnek, hogy a kereskedelmi bankok drágábban tudják pénzüket a központi banknál parkoltatni, csökkentenie kellene a hitelek költségét. Az az elgondolás van emögött, hogy egy kereskedelmi bank számára több értelme van annak, ha a pénzt a gazdaságba helyezi – hitelek nyújtásával vagy államkötvények és egyéb értékpapírok vásárlásával –, mint hogy a központi banknak fizet azért, hogy ott tarthassa a pénzét. Ahogy azonban a Világbank arra rámutatott, a negatív kamatoknak vannak nem kívánatos hatásai is. Erodálják a bankok nyereségességét a szűkülő kamatmarzsok révén, emellett túlzott kockázatvállalásra ösztönzik a bankokat, ami eszközbuborékokhoz vezethet. A betétek alacsonyabb kamatai pedig azt okozhatják, hogy a gazdaság nagy része készpénzalapúvá válik.
A problémákon kívül a negatív kamatokkal szemben valódi érv az, hogy az intézkedés azon a téveszmén alapul, hogy a monetáris politika önmagában orvosolni tudja a gazdaságok bajait. Keynes erről azt írta: „Egy ideig a pénzmennyiség növelése csökkentheti a kamatokat, azonban ez nem fog bekövetkezni, ha az emberek likviditás melletti preferenciája gyorsabban növekszik, mint a pénzmennyiség. Emellett a kamatok csökkenése növelheti a beruházások mértékét, de az nem következik be, ha a profitvárakozások gyorsabban esnek, mint a kamatok. Továbbá ugyan a növekvő mértékű beruházások növelhetik a foglalkoztatottságot, de az nem következik be, ha a fogyasztási hajlandóság csökken.” Ez igaz is. A közgazdászok pedig most azzal vannak elfoglalva, hogy a monetáris varázslás új mutatványait dolgozzák ki, amikor az előző intézkedések kudarcot vallanak. Így merül fel a készpénz megadóztatásának, akár a készpénz megszüntetésének ötlete, vagy a másik oldalról az újonnan nyomott pénz helikopterről történő szétszórásának gondolata.
Az igazság azonban az, hogy az „új pénz” gazdaságba öntésének egyetlen módja, ha az állam elkölti azt. A kormányzat közvetlenül a központi banktól hitelt vehet fel, és azt házépítésekre, a közlekedési rendszerek megújítására, valamint energiatakarékos technológiákba való befektetésbe és más hasonló intézkedésekre használhatja fel. Sajnos az államháztartási hiányok ilyen jellegű monetáris finanszírozása jelenleg tabunak számít. Ez ellentétes az EU szabályaival, és mindazok is ellenzik, akik a kormányzatok költségvetési gondjaira úgy tekintenek, mint amellyel lehetőség nyílik az állam szerepének kisebbítésére.
Ha azonban igaz az, hogy az elhúzódó stagnálás és a növekvő mértékű munkanélküliség időszakába léptünk, ahogy Larry Summers és mások állítják, akkor elkerülhetetlen, hogy az állam jelentősebb szerepet töltsön be a beruházások terén. A 2008-as krízist követő események egyértelműen megmutatták, hogy a monetáris politika önmagában nem tudja biztosítani a gazdasági aktivitás potenciálishoz közeli szintjének elérését. Az államnak is szerepet kell vállalnia. Az másodlagos, hogy ezen kiadások a központi kormányzat vagy egy független beruházási bank mérlegében jelennek-e meg. A negatív kamatok egyszerűen elterelik a figyelmet annak mélyebb elemzésétől, hogy mi működött rosszul, és hol látni továbbra is téves irányokat.
Copyright: Project Syndicate, 2016
Portfóliónk minőségi tartalmat jelent minden olvasó számára. Egyedülálló elérést, országos lefedettséget és változatos megjelenési lehetőséget biztosít. Folyamatosan keressük az új irányokat és fejlődési lehetőségeket. Ez jövőnk záloga.