Helikopterek pórázon

A lassuló világgazdasággal szembesülve számos elemző – köztük az amerikai Federal Reserve korábbi elnöke, Ben Bernanke és a Berkeley Egyetem közgazdásza, Brad DeLong – azt állítja, hogy a pénzfinanszírozással való fiskális expanziót nem szabad kizárni a szóba jöhető eszközök közül. A helikopterpénz gondolatának felmerülése azonban erőteljes válaszreakciókat váltott ki többek – köztük Michael Heise, az Allianz vezető közgazdásza és Hamada Koicsi, a japán kormányfő, Abe Sindzó gazdasági főtanácsadója – részéről.

Ugyan nem értek egyet Heise és Hamada álláspontjával, azonban helyesen világítottak rá egy központi kérdésre, mégpedig arra a kockázatra, hogy bármilyen monetáris finanszírozás az intézkedés túlzott alkalmazásához vezethet. A lényeges kérdés, hogy vajon tudunk-e olyan szabályozást kialakítani, amely megvéd ettől a veszélytől. Úgy vélem, tudunk, és kell is ilyen szabályokat alkotnunk.

Ahogy azt az IMF által szervezett, tavaly novemberi konferenciára elkészített elemzésben írtam, egyértelműek a monetáris finanszírozás melletti érvek. Ez az egyetlen olyan intézkedés, amely mindig élénkíti a nominális keresletet, még akkor is, amikor más lépések – mint például a költségvetési hiányok adósságnöveléssel való finanszírozása vagy a negatív kamatok – nem hatásosak. Továbbá a nominális keresletre gyakorolt hatását elviekben be is lehet határolni: kis mennyiségben potenciálisan hasznos élénkítést eredményez vagy a kibocsátás, vagy az árszínvonal számára, míg nagyon nagy mennyiségben túlzott inflációt okoz.

Az egyetlen lényeges érv a helikopterről történő pénzszórással szemben az, amit Heise és Hamada hangsúlyoz, vagyis a túlzott használat politikai kockázata. Ha a monetáris finanszírozás már nem tiltott dolog, akkor a politikusok arra is használhatják, hogy kedvezzenek választóiknak, vagy túlzottan élénkítsék a gazdaságot a választások előtt.

A történelem sok példát szolgáltat a túlzott mértékű monetáris finanszírozásra a weimari Németországtól kezdve sok feltörekvő gazdaságig, ahol a kormányzatok nyomást gyakoroltak a központi bankokra a jelentős költségvetési deficitek finanszírozása érdekében. Ennek elkerülhetetlen következménye a magas infláció. Egyszóval jogos érvelés lehet az, hogy a túlzott monetáris finanszírozás veszélyei olyan jelentősek, hogy az intézkedést teljes mértékben tiltani kellene, még akkor is, ha bizonyos körülmények között az lenne a legjobb megoldás.

Egy jogos érvelés azonban nem szükségszerűen meggyőző is. Elvégre is, a kereslet növelését támogató más intézkedések vagy bármilyen szakpolitika nem megfelelő alkalmazása ugyanúgy veszélyes lehet. A defláció és nem a hiperinfláció volt az, ami megbuktatta a weimari köztársaságot. Hitler 1932-es választási áttörésekor ugyanis az árak gyors ütemben estek. Más alternatív intézkedéseknek is vannak bizonyos körülmények között káros mellékhatásaik. A mostani problémák gyökerét a magánhitelek 2008 előtti túlzott mértékű növekedésében kell keresni. Ha az az egyetlen megoldási eszközünk, hogy a kamatokat addig csökkentjük a negatív tartományban, amíg be nem indul a gyors növekedés, akkor a múlt hibáit ismételjük meg.

Semmi sem akadályozza, hogy olyan szabályozást alakítsunk ki, amely csökkenti a túlzott használat politikai kockázatát. Bernanke például azt javasolta, hogy a független központi bankoknak adjanak olyan jogkört, amellyel jóváhagyhatnák a monetáris finanszírozás maximális mértékét, ha úgy vélik, hogy arra szükség van az egyértelműen meghatározott inflációs céljuk elérése érdekében. Természetesen az ellentábor azzal vághatna vissza, hogy csak a teljes tilalom a megfelelő védelem a politikai nyomás ellen. Olyan országoknál, ahol nemrégiben túlzott monetáris finanszírozás történt, ez az érv meggyőző lehet. Ha azonban az EKB, az angol jegybank vagy a Fed független módon hagyhatja jóvá a monetáris finanszírozás maximális mennyiségét, akkor függetlenségük semmilyen módon nem sérül.
A lényeges kérdés az, hogy vajon meg lehet-e bízni a politikai rendszerekben, hogy megfelelő szintű fegyelmet hoznak létre és tartanak fenn. A monetáris finanszírozás tiltását viszont a demokrácia vagy a jogállam sem tudja biztosítani egy jelentős antidemokratikus erővel szemben. A fegyelmezett és mérsékelt monetáris finanszírozás a deflációs veszélyek leküzdésével azonban néha segíthet. A tiltás helyett így inkább a megfelelő használatát kellene biztosítanunk. A valószínű alternatívája ennek nem az, hogy nem alkalmazzák a monetáris finanszírozást, hanem az, hogy túl későn és nem fegyelmezett módon használják.

Japán jelenlegi helyzete ezt a veszélyt illusztrálja. Miután túl sokáig tartózkodott attól, hogy igénybe vegye a monetáris finanszírozást, mostanra olyan magas lett az államadósság mértéke (a GDP mintegy 250 százaléka), hogy ha az összes adósságot monetizálnák, akkor annak következtében valószínűleg túlzott mértékű infláció következne be. Nincsen azonban hihető szcenárió arra sem, hogy ezt az adósságot valaha is „vissza lehet fizetni” a szó hagyományos értelmében. Emiatt elkerülhetetlen a tényleges monetizálás.

Ha Japán megfogadta volna Bernanke tanácsát 2003-ban, és mérsékelt monetáris finanszírozású élénkítést alkalmazott volna, akkor ma valamivel magasabb lenne az infláció mértéke, és az államadósság mértéke alacsonyabb lenne a GDP arányában. Miután ezt nem tette meg, most világos szabályozást kell meghatároznia, hogy a lehető legjobban hajtsa végre a felhalmozódott adóssága egy részének elkerülhetetlen monetizálását.

A Japánban – és más országokban is – megfigyelhető tanulság egyértelmű: jobb, ha felismerjük a monetáris finanszírozás melletti érveket, és egyben csökkentjük a politikai veszélyeket ahhoz képest, hogy teljes mértékben tiltjuk annak használatát, és így nagyobb jövőbeni veszélyeket okozunk.

Copyright: Project Syndicate, 2016
www.project-syndicate.org