A fellendülés még nem a valódi talpra állás

Idén az év elején az a konszenzusos nézet uralkodott a közgazdászok körében, hogy az Egyesült Államok lehagyja majd a rivális fejlett gazdaságokat. A gazdasági fellendülést a Donald Trump választási kampányában megígért élénkítőcsomag fogja beindítani. Az idei év legfigyelemreméltóbb pozitív gazdasági híre azonban a fejlett gazdaságok közül Európához köthetően történt. Múlt héten az IMF felfelé módosította az eurózónára vonatkozó növekedési előrejelzését, és a kedvezőbb kilátások az euróövezet négy nagy tagállamára, Németországra, Franciaországra, Olaszországra és Spanyolországra is vonatkoznak. Az IMF vezető közgazdásza, Maurice Obstfeld a világgazdaság legújabb fejleményeit erősödő fellendülésnek nevezte. Ázsia fejlett gazdaságaiban, beleértve Japánt is, szintén a növekedés gyorsulása várható.

Ahogy egy korábbi cikkemben írtam, Izlandot – ahol a pénzügyi válság 2007-ben tört ki – egy ideje a tőkebeáramlás új hulláma jellemzi, ami már potenciális túlfűtöttséggel kapcsolatos aggodalmakat váltott ki. Néhány napja Görögország évek után először ismét visszatért a nemzetközi pénzpiacokra. A több mint 4,6 százalékos hozam mellett a görög kötvényeket lelkesen elkapkodták az intézményi befektetők.

A görög és az európai tisztviselők a kötvénykibocsátást mérföldkőként értékelték, miután Görögország még 2010-ben került ki a nemzetközi tőkepiacokról. Alexis Ciprasz görög miniszterelnök szerint a kötvénykibocsátás annak volt a jele, hogy országa rálépett arra az útra, amely az elnyújtott válság vége felé vezet. Az amerikai Fed folyamatban lévő kilépése a válság utáni igen laza monetáris politikából pedig hozzájárul ahhoz, hogy a piaci szereplők és más országok politikai döntéshozói úgy érzik, visszatérnek a normális idők.

De ez valóban így van? A fejlett gazdaságokban – amelyek a 2008-as globális pénzügyi válság epicentrumai voltak – most tapasztalható pozitív fejlemények tényleg azt jelentik, hogy a válság szörnyű következményeinek valóban vége lesz?

A jó hírek ellenére korainak tűnik a mostani stádiumban, a válság után akár egy évtizeddel is, győzelemről beszélni. A kilábalás nem egyenlő a végső megoldással. Tanulságos lehet visszaemlékezni arra, hogy a korábbi válságokat, beleértve az 1930-as évek nagy gazdasági világválságát, követő elhúzódó időszakokban a túlzott mértékű eladósodás és a gyenge bankok alapvető problémáinak megoldása nélkül a gazdasági kilábalás gyenge erejűnek bizonyult, és nehéz volt a fellendülést tartóssá tenni.

Az 1980-as évekbeli latin-amerikai válság „elveszett évtizede” során Brazília és Mexikó 1984–1985-ben jelentős és ígéretes fellendülést élt meg, mielőtt a bankszektor súlyos problémái, a megoldatlan jelentős külső eladósodottság, illetve néhány rosszul kivitelezett intézkedés elfojtotta ezt a kilábalást. A válság utáni örökségtől végül csak néhány évvel később szabadultak meg, miután a fiskális fenntarthatóságot helyreállították, illetve számos strukturális reformot vezettek be.

Japánban is az 1992-es bankválság után volt néhány rövid ideig tartó kilábalási időszak. 1995–1996-ban, 2000-ben, valamint 2010-ben is gazdasági fellendülés volt tapasztalható, azonban ezek a rossz adósságok leírása, néhány korai intézkedés és az államadósság egyre fenntarthatatlanabb felhalmozódása miatt kifulladtak. Az eurózóna is átélt a 2008–2009-es pénzügyi válság után néhány fellendülési időszakot. Szemben a Feddel azonban az Európai Központi Bank 2011 elején kamatot emelt, ami hozzájárult ahhoz, hogy az eurózóna egy mélyebb válságba zuhanjon vissza.

A múltbeli tapasztalatok tehát óvatosságra intenek azzal kapcsolatban, hogy a jelenlegi fellendülést tartós és széles körű kilábalásnak tekintsük. A válság által létrehozott vagy súlyosbított gazdasági problémák közül még sok megoldatlan maradt. Eltérő mértékben, de minden fejlett gazdaságban jelentős adósságok (mind magán-, mind állami) maradtak hátra.

Az USA-ban és az Egyesült Királyságban a politikai megosztottság történelmi kitekintésben is jelentős mértékű. Ebből adódóan sok lényeges, de politikai szempontból érzékeny, a fiskális fenntarthatóságot biztosító intézkedést nem hoztak meg. Az Egyesült Királyság EU-ból való kilépése – illetve a Brexit brit gazdaságra gyakorolt középtávú hatása – újabb kockázati tényező, amelyet kezelni kell. Az sem dőlt még el, hogy Japán miként fogja megoldani a túlzott mértékű állami és magánszektorbeli eladósodottságot.

Európában a nem teljesítő hitelek magas szintje továbbra is hátráltatja a gazdasági növekedést azzal, hogy megakadályozza az új hitelek teremtését. Továbbá ezek a rossz eszközök jelentős terhet rónak néhány kormányzatra. A Target 2, az euró valós idejű bruttó elszámolási rendszere pedig az eurózóna azon mechanizmusává fejlődött ki, amely szélesedő strukturális fizetésimérleg-hiányokat finanszíroz. Görögország, Olaszország, Portugália és Spanyolország esetében az államadósságba most már a jegybankok növekvő adósságát is bele kell érteni.

Talán a fő tanulság az, hogy még nagyobb óvatosság szükséges ahhoz, hogy eldöntsük, megérett-e az idő a monetáris politika normalizálására. Még a legkedvezőbb szcenáriók esetében is a politikai döntéshozók rosszul tennék, ha halogatnák a kockázati felárak csökkentéséhez szükségesstrukturális reformokat és a fiskális intézkedéseket.

Copyright: Project Syndicate, 2017

www.project-syndicate.org