A Fed kockázatos új mandátuma

„Csak két tragédia eshet meg az emberrel. Az egyik az, ha nem kapja meg, amit kíván, a másik az, ha megkapja” – írta egykor Oscar Wilde. Ahogy a Federal Reserve lassan eléri az amerikai gazdasággal kapcsolatban megfogalmazott céljait, úgy nehezedik rá egyre nagyobb nyomás, hogy normalizálja monetáris politikáját. Az amerikai gazdaság azonban már nem az egyetlen szempont, amely meghatározza a Fed politikáját. Éppen ellenkezőleg, az amerikai monetáris intézmény – többé vagy kevésbé, de egyértelműen – új mandátumot ismert el magáénak: a globális pénzügyi stabilitás előmozdítását.

Az amerikai kongresszus 1913-ban a pártpolitikától független intézményként hozta létre a Fedet azzal a mandátummal, hogy biztosítsa az árstabilitást, és minél magasabb szintű foglalkoztatottságot segítsen elő. Szerepköre idővel kiszélesedett, és sok más fejlett ország központi bankjához hasonlóan a 2008-as globális pénzügyi krízis óta egyre nagyobb mértékben nem konvencionális monetáris politikát folytatott.

Mostanra a nem konvencionális politika hagyományossá vált. A Fed kettős mandátuma azonban érvényben maradt. Miközben a Fed utóbbi időben alkalmazott retorikája változatlanul enyhítéspárti, az amerikai gazdaság fundamentumai – különösen azok, amelyek a Fed mandátuma szempontjából fontosak – egyértelműen a kamatemelés irányába mutatnak.

Vegyük számba először a Fed foglalkoztatottságra vonatkozó mandátumát. A munkanélküliség mértéke csak 5 százalék, a munkahelyek erősen és tartósan növekednek, és a munkanélküli-segélyekre vonatkozó kérelmek száma is évek óta egyértelműen csökken. Ami pedig az árstabilitást illeti, az olajárak esése természetesen kihatott az infláció mértékére az elmúlt egy évben, azonban a maginfláció mértéke most csúcson van a válság utáni időszakot tekintve, miután a drágulás mértéke februárban 2,3, márciusban 2,2 százalékkal emelkedett éves szinten. De az inflációs nyomás valószínűleg erősödik majd az év további részében. A háztartások eladósodottsági rátája az 1990-es években látott szinteket közelíti, így a fogyasztóknak jelentős mozgásterük van a hitelfelvétel fokozására. Az olajárak stabilizálódásával pedig eltűnik az inflációt mérséklő hatás, illetve a dollár utóbbi időben tapasztalt gyengesége további inflációs nyomást jelent.

A mostani amerikai gazdasági folyamatok azonban nehéz helyzetbe hozzák a Fedet. Ennek eredményeképpen lényegében csapdába került, miután a gazdasági folyamatok egyre inkább igazolják a monetáris politika normalizációjának szükségességét, miközben a törékeny globális piacok – ahol a tranzakciók mintegy 60 százaléka dolláralapú – érdekének a további enyhítés felelne meg. A pénzpiacok felől érkező jelzések így egyre inkább befolyásolják a Fed döntéshozatalát. Bármely olyan utalás, amely szerint a Fed a vártnál gyorsabban vagy hamarabb emel kamatot, olyan félelmeket gerjeszt, hogy a pénzügyi feltételek szigorodnak majd, illetve drasztikus kockázatcsökkentő műveleteket idéz elő. Egy igazán erőteljes globális növekedés hiányában a pénzpiacok az árak megtámasztása terén az igen laza monetáris politikára vannak utalva.

A Fed márciusi kamatdöntése és Janet Yellen Fed-elnök kommentárja ezt a helyzetet jól példázza. A Fed nem tudta megemészteni a globális piacokon januárban és februárban történt eladási hullámot, amit főként a monetáris szigorítással kapcsolatos aggodalmak okoztak. Ez különös, mivel a részvények és a kötvények árfolyamváltozásából eredő, a fogyasztást befolyásoló hatások elenyészők. Hasonlóképpen a tőkeköltségek változásának is kis hatása van a cégek beruházásaira. Más szóval, a kettős mandátuma szempontjából a Fednek nem kellene borzasztóan aggódnia a volatilitás miatt. Továbbá a kamatemelés ütemének visszafogása után kialakult piaci rali csupán megerősítette a kamatemelés valószínűsége és a globális piaci volatilitás közötti egymásra hatást. Ez a visszacsatolás beivódott a Fed új mandátumába, és más döntéshozók a világban egyre nyíltabban utalnak is erre. Kína pénzügyminiszter-helyettese nemrégiben méltatta Yellent nyilatkozatai és óvatos irányvonala miatt, mert „figyelembe vette Kína szempontjait”.

Annak ismeretében, hogy jelenleg milyen alacsony a kamatok szintje, és mennyire óvatos irányvonalat követ a Fed, a nominális kamatok nem valószínű, hogy nagyon magas szintre emelkednének a következő amerikai recesszió beköszöntéig. A hagyományos kamatcsökkentési eszköz nélkül a követező lejtmenet így a megszokotthoz képest hosszabb ideig tarthat, ami a nem konvencionális monetáris intézkedésekre való erőteljesebb ráutaltságot válthatja ki.

Valójában Yellen elődje, Ben Bernanke nemrégiben utalt erre, megemlítve a pénzkínálat folyamatos növelésének, vagyis az úgynevezett helikopterpénz bevetésének lehetőségét. Ez több formában is megvalósulhat, például a mennyiségi lazítás és a fiskális expanzió kombinációjaként (például az infrastrukturális költések emelésével) vagy a kormányzatoknak, sőt akár a háztartásoknak nyújtott közvetlen pénzjuttatásokon keresztül.
Az ilyen extrém intézkedések azonban még mindig csak elméletben merülnek fel, és alkalmazásuk nagy valószínűséggel azt eredményezné, hogy az amerikai kongresszus fokozná az ellenőrzési jogköréből adódó szerepét.

Azzal, hogy a Fed az áprilisi ülésén ismét a kamattartás mellett döntött, azon dilemmája csak fokozódni fog az év további részében, hogy normalizálja-e a monetáris politikát az amerikai gazdasági folyamatoknak megfelelően, vagy engedjen-e a globális pénzpiacok nyomásának. Az előző opció jelentős volatilitást okozna, az utóbbival pedig még inkább megszilárdulna a Fed új mandátuma, amely a központi banki függetlenség minden látszatát aláásná.

Copyright: Project Syndicate, 2016
www.project-syndicate.org