A Fednek óvatosnak kell lennie a kívánságával

Olyannyira törékenyek az empirikus kapcsolatok a közgazdaságtanban, hogy még egy „törvényt” is alkottak ezen összefüggések tévedéseire. Ahogy Charles Goodhart brit közgazdász az 1980-as években kifejtette: „bármilyen megfigyelt statisztikai szabályszerűség megdől, mihelyt komolyabb ellenőrzés alá kerül”.

A fejlett gazdaságok jegybankjai mostanában pár új esettanulmányt szolgáltattak a Goodhart-törvényre, amint stabilan teljesíteni próbálták numerikus inflációs céljuk elérését.

A nagyobb jegybankok pénzromlással kapcsolatos berögzült politikájában az a bűntudat tükröződik, hogy néhány céljukat sorozatosan nem sikerült teljesíteniük. Ez egyben emeli annak a kockázatát is, hogy miközben aktuális harcukat vívják, nem készülnek fel megfelelően a következő csatára, a túl magas inflációval szembeni küzdelemre.

Gondoljunk az amerikai Fedre, amely 2012 elején számszerűsítette a „teljes foglalkoztatás, a stabil árak és a mérsékelt hosszú távú kamatok biztosítására” vonatkozó kongresszusi mandátumát. A Fed szerint e célokat úgy lehet a legjobban elérni, ha az infláció – amelynek mértékét a személyes fogyasztási kiadások árindexével határozza meg – hosszú távon 2 százalékon áll. Azóta a négy negyedéves növekedés mértéke egy kivétellel minden negyedévben alatta maradt ennek a szintnek, és a Fed inflációs előrejelzései folyamatosan tévesek voltak. Vagyis elmondható, hogy a Goodhart-törvény még mindig érvényes.

A Fed megoldása az említett kudarcra – a többi jegybankhoz hasonlóan – az, hogy még többet beszél a kérdésről. A Fed nyílt piaci bizottsága (FOMC) januári ülésének jegyzőkönyvéből kiderül, hogy széles körű vita folyt a testület tagjai között arról, miként kellene az inflációt meghatározni. Több mint ezer szóra volt szükség, hogy összefoglalják a témában előadott három különálló álláspontot. (Ez óriási terjedelemnek tekinthető egy általában rövid dokumentumnál.) A jegyzőkönyv olvasói képet kaphatnak az infláció előrejelzésének alternatív megközelítéseiről, az inflációs várakozások mai alacsony szintjéről, illetve az erőforrás-felesleg költségeket érintő mérséklődő nyomásáról – vagy a Phillips-görbe ezzel együtt járó csökkenő megbízhatóságáról. (A Phillips-görbe a bérek növekedési üteme és a munkanélküliség szintje közötti összefüggést írja le. A sokat vitatott empirikus jellegű modell leegyszerűsítve azt állítja, hogy minél alacsonyabb a munkanélküliség szintje, annál gyorsabban emelkednek a munkabérek – a szerk.)

A Fed tisztviselői tördelték kezüket a nem teljesülő céllal kapcsolatban, és megerősítették elköteleződésüket a hosszabb távú 2 százalékos szimmetrikus inflációs célra vonatkozóan.

A FOMC-ülés jegyzőkönyvének összefoglalója akaratlanul is bemutatja, hogy a Fed miben tévedett. Az infláció meghatározására tett erőfeszítéseinek leírása az amerikai gazdaságra való szemellenzős fókuszálásával a hatvanas éveket idézi. Az ezerszavas összefoglalóban sehol sem lehet találni olyan kifejezéseket, mint kereskedelmi partnerek, dollárárfolyam, nyersanyagárak, globális ellátási láncok. A világgazdaság azonban nem csak az Egyesült Államokból áll: a globális gazdaság többi része nagyobb, mint valaha, s egyre kevésbé cselekszik úgy, mint az USA. Ez pedig egy lassan növekvő gazdaságban a költségek terén fegyelmet, míg egy túlfűtött konjunktúrában potenciális katalizátor tényezőt idéz elő.

Ami az első megfigyelést illeti, a teljes amerikai termék- és szolgáltatásexport, illetve -import nominális GDP-hez viszonyított aránya (ami a külkereskedelmi nyitottság standard nemzetközi mérőszáma) jelenleg közel 30 százalékos szinten áll. Ez több mint háromszor magasabb a rögzített árfolyamrendszer megszűnése előtti negyven év átlagos értékéhez képest, mikor a Phillips-görbe jóval megbízhatóbb képet mutatott. A világ tehát nem csupán az Egyesült Államokból áll.

Másodsorban, miközben az amerikai gazdaság még mindig a földkerekség legnagyobb gazdaságának számít (a legtöbb mérés szerint), s így a globális GDP egynegyedét adja, ez az arány 10 százalékponttal alacsonyabb a hatvanas évekhez képest, mikor az amerikai vállalatok gyártották a legtöbb acélt, autót és repülőgépet a világon. Az alacsony szállítási és kommunikációs költségek és a szabadabb kereskedelem közelebb hozta a piacokat, ami azt vonta maga után, hogy az USA világgazdaságban betöltött súlyának relatív csökkenése kisebbítette az amerikai kapacitási korlátok és a nemzetközi árazás közötti kapcsolatot.

Vagyis a világgazdaságnak az Egyesült Államokon kívüli része nagyobb.

Harmadrészt a Bretton Woods-korszak elején az USA elsősorban az „Óvilággal”, vagyis Európával, illetve Kanadával és Japánnal folytatott kereskedelmet. A kétoldalú kereskedelemben ezt a szintet az ázsiai és latin-amerikai gazdaságokkal való tranzakciók 2006-ra érték utol, és a szóban forgó országok relatív kereskedelmi súlya az Egyesült Államok számára több mint a kétszeresére nőtt 1972 óta. Bár a túlzott általánosítástól óvakodni kell, e fontos kereskedelmi partnerek relatíve nagyobb mennyiségben rendelkeznek alacsonyabb bérű munkavállalóval, amit így arra tudnak felhasználni, hogy a költségeket is alacsonyabban tarthassák a globális értékláncban. Eszerint a világ többi része nem teljesen olyan, mint az USA.

E megfigyelések magyarázatot adhatnak rá, hogy miért emelkednek lassan a költségek. Ebből azonban nem következik, hogy a költségszintek örökké az említett szinten lesznek beragadva. Miután az amerikai munkanélküliség mértéke 4 százalék körüli, és idén tovább csökken, az infláció emelkedik majd, bár nem olyan mértékben, mint a hosszú távú előrejelzésekből várni lehet. Szerencsére a Fed tisztviselői tudják, hogy az erőforrástöbbletnek milyen szerepe van az infláció vonatkozásában. A FOMC januári ülésének jegyzőkönyvében a következő olvasható: „az e hatások erősségére vonatkozó számítások jelentősen csökkentek az elmúlt években”. A kérdés Feden belüli megvitatása azonban megnyugtatóbb lenne, ha kiterjedne a világgazdaság többi részére is, mert ez a politikai döntéshozóknak fontos feladatot adna. Egy külkereskedelemtől jobban függő gazdaság ugyanis jóval érzékenyebben reagál a valuta árfolyamának ingadozásaira.

Igaz, hogy a nemzetközi kereskedelem jó része dolláralapú, ám a kínai jüan is fitogtatja az erejét, illetve a gyártó cégek is foglalkoznak azzal, hogy bevételeik hazai vásárlóerő-alapon számítva mennyit érnek. Az amerikai infláció felfelé mutató kockázata ebből az átváltási tényezőből, a dollár értékéből származik.

Az amerikai törvényhozás adóreformból és az állami kiadások növeléséből származó kettős csapása növeli az USA államadósságát. Ha a költségvetési lazítás elhomályosítja az amerikai állampapírok biztos menedék jellegét, s a pénzügyi hatóságon azt látni, hogy lassan vet véget a laza monetáris politikának, akkor előfordulhat, hogy Jerome Powell Fed-elnöknek és kollégáinak nagyobb mértékű inflációt kell majd kezelniük, mint amekkora drágulást amúgy kívánnának.

Copyright: Project Syndicate, 2018

www.project-syndicate.org