A jegybankok elveszítik a nagy fogadásukat?

Az utóbbi években a jegybankok egy nagy fogadást tettek. Arra fogadtak, hogy a nem konvencionális és a kísérleti jellegű intézkedések elnyújtott használata hatékony áthidalást biztosít majd az átfogóbb intézkedések felé, amelyek nagy inkluzív növekedést fognak eredményezni, illetve minimalizálják a pénzügyi instabilitás kockázatát. A jegybankoknak azonban ismétlődően emelniük kellett a téteket egy olyan folyamatban, amely során egyre inkább tudatában voltak annak, hogy növekvő kockázatok övezik hitelességüket, hatékonyságukat és politikai autonómiájukat.

A jegybankárok most a többi politikai döntéshozatali intézménytől olyan reakciókat kaphatnak a fellépésükre, amelyek ahelyett, hogy segítenének a jegybanki intézkedések normalizálásában, nehezíthetik a központi bankok dolgát.

Kezdjük az amerikai Federal Reserve-vel, a világ legbefolyásosabb jegybankjával, amelynek intézkedései erősen befolyásolják más jegybankok politikáját. Miután 2008 után sikerült stabilizálnia a nem megfelelően működő, a világgazdaságot többéves válsággal fenyegető pénzügyi rendszert, a Fed azt remélte, hogy 2010 nyarától elkezdheti normalizálni a politikáját. Az egyre inkább polarizálódó – amit jól mutat a Tea Party mozgalom térnyerése – kongresszus azonban megakadályozta, hogy a Fedtől a költségvetési politika, illetve a strukturális rendszerek szükséges reformja vegye át a stafétabotot.

Emiatt a Fed kísérleti jellegű intézkedésekbe fogott, hogy időt nyerjen az amerikai gazdaság számára, amíg a politikai környezet konstruktívabbá válik a növekedést szolgáló intézkedésekhez. A kamat mértéke a zéró közeli szintre csökkent, és a Fed kibővítette nem kereskedelmi jellegű tevékenységét a pénzpiacokon, rekordmennyiségű kötvényt vásárolt a mennyiségi lazítási programján keresztül.

Ezt a politikát a legtöbb jegybankár szemében a szükség, és nem szakpolitikai választás hívta életre. Ez a politika viszont távolról sem volt tökéletes.

A Fed tudta, nincs jogköre ahhoz, hogy közvetlenül a költségvetési politika révén valódi gazdasági fellendülést segítsen elő, felszámolja az inkluzív növekedés előtt álló strukturális akadályokat. Ez más szakpolitikai intézmények kizárólagos területe volt, amelyek, nem rendelkezve a Fed politikai autonómiájával, partvonalon kívülre kerültek, miután a mélyen megosztott kongresszus nem tudott dűlőre jutni az ilyen intézkedések jóváhagyásában. (Ezek az ellentétek három kormányzati leállást is előidéztek.)

Ezzel a nem éppen szerencsés környezettel szembesülve a Fed közvetett, kísérleti módon próbálta támogatni a növekedést. Azzal, hogy többféleképpen injektált likviditást, jóval magasabb szintre emelte a pénzügyi eszközök árát, mint amit a gazdaság fundamentumai igazoltak volna. A Fed abban reménykedett, hogy ezzel a társadalom bizonyos szegmensei (a pénzügyi eszközök tulajdonosai) gazdagabbnak érzik majd magukat, így többet költenek, és ez egyben a beruházásaik növelésére serkenti a vállalatokat.

Ezek a vagyoni hatások és lelki tényezők azonban elég erőtlennek bizonyultak.

A Fed így azt érezte, hogy ugyanolyan cselekvésre kényszerült, mint amilyet az eszköztulajdonosoktól és a vállalatoktól várt, ami egy sor nem kívánt következménnyel, járulékos károk kockázatával járt együtt. Ezt a The Only Game in Town című könyvemben részletesen kifejtettem.

Az Európai Központi Bank (EKB), amely a Fed után a második legfontosabb rendszerszintű bank, hasonló utat járt be, még inkább nem konvencionális jellegű monetáris politikát folytatott, beleértve a negatív kamatot is. Azonban ebben az esetben is mérsékeltnek tekinthető a növekedésre gyakorolt hatás, és emelkedett az intézkedések költsége és kockázata.

Mindkét jegybank – különösen az EKB Mario Draghi távozó elnök vezetése alatt – hangsúlyozta annak fontosságát, hogy kellő időben át kell venni tőlük a stafétabotot, és átfogóbb jellegű, növekedést célzó intézkedések irányába kell haladni. Kérésük azonban süket fülekre talált. Jelenleg sem a Fed, sem az EKB nem számít arra, hogy más döntéshozó testület veszi át hamarosan a szerepét.

Ehelyett mindkét jegybank azon dolgozik, hogy az élénkítés újabb körét tervezze meg, ami további politikai és szakpolitikai kockázatokkal jár majd együtt.

Más kockázatok már eleve komoly fejfájást okoztak a jegybankoknak. Az elhúzódó Brexit-folyamat megnehezíti az angol jegybank hosszú távú politikai stratégiáját, miközben a kereskedelmi vámok fegyverként való használatának globális növekedést érintő rövid távú hatásai megnehezítik a Fed és az EKB dolgát.

Mindeközben néhány most felvetett, növekedést célzó intézkedés – ha nem megfelelően tervezik meg őket – növelheti a pénzügyi instabilitás lehetőségét, és így tovább nehezítheti a jegybankok dolgát. Az „embereknek szóló mennyiségi lazítás” elképzelése – amely a jegybanki finanszírozás közvetlenebb becsatornázását jelenti a háztartások felé – egyre több figyelmet kap a politikai spektrum mindkét oldalán. Ugyanez a helyzet az utóbbi elképzeléshez kapcsolódó modern monetáris elmélettel is, amely kimondottan azt a szerepet szánná a jegybankoknak, hogy a pénzügyminisztériumokat finanszírozzák egy olyan időszakban, amikor az egységes alapjövedelem koncepcióját is egyre nagyobb érdeklődés övezi.

Továbbá néhányan a politikai baloldalon azt kutatják, hogy a produktív eszközök állami tulajdona, illetve a gazdasági aktivitás kontrollja terén mi az a magasabb szint, amely javíthatná a gyorsabb és inkluzívabb növekedés kilátásait.

Emellett úgy tűnik, hogy a törékenyebb adóssághelyzetű európai országokban a populisták, beleértve az olasz kormányban szereplő erőket, tesztelnék a piac éberségét azzal, hogy nagyobb költségvetési hiányt alakítanának ki anélkül, hogy ezzel párhuzamosan fókuszálnának a növekedést célzó kiegyensúlyozó intézkedésekre is.

Ezek az elképzelések a politikai jéghegy csúcsának számítanak, amelyet azok a félelmek hizlaltak fel, amelyek a technológiai fejlődés munkaerőpiacra gyakorolt hatásával, valamint a klímaváltozás, a demográfiai trendek, a túlzott mértékű egyenlőtlenség, a marginalizáció és az elidegenedés következményeivel kapcsolatosan alakultak ki. Ezek a fejlemények rávilágítanak arra, hogy az újonnan megjelenő politikai kérdések miként hatnak a politikai döntéshozatali folyamatokra, és teszik a gazdasági kilátásokat még bizonytalanabbá. Továbbá arra, hogy a jegybankok aktivitása fokozódik, az eszközárak, illetve a gazdaság és a vállalati szektor fundamentumai közötti szakadék várhatóan tovább fog mélyülni.

A jegybankok arra fogadtak, hogy más politikai döntéshozó szerveknél nagyobb aktivitás alakul majd ki, és átveszik a szerepüket. Mostanában azonban a vesztes–vesztes helyzet növekvő valószínűségével néznek szembe: vagy kialakul egy olyan politikai válaszreakció a jegybankok fellépésére, amely a jegybanki hitelesség, hatékonyság és autonómia erodálásának kockázatával járhat, vagy semmiféle politikai válasz nem érkezik, ami a központi bankokra a mostaninál is nagyobb terhet ró, és meghaladja a jegybanki eszközök hatókörét. A tapasztalt szerencsejátékosokhoz hasonlóan a jegybankok is hamarosan rájöhetnek arra, hogy hosszú távon nem minden fogadás kifizetődő.

Copyright: Project Syndicate, 2019

www.project-syndicate.org